【解读】读懂网贷行业就看这篇文章

　　为了更好地了解P2P网络信贷投资行为意愿形成机制，本文在电子商务和行为金融理论的基础上，针对P2P网络信贷平台建立了投资者投资意愿模型。通过实证研究发现，初始信任和感知收益是投资者投资意愿主要前导因素;感知风险会显著影响对平台的初始信任，但是不会对投资标的初始信任产生显著影响;投资标的初始信任受到平台初始信任的显著影响;而投资意愿主要受到对平台初始信任的影响，对产品标的的初始信任与投资意愿没有显著关系。网络信贷平台需要强化平台规范管理、严格自律、树立自身信誉口碑，更能有效吸引投资者，促进自身及网络信贷行业的健康持续发展。

　　P2P(Peer to Peer)指个人通过第三方平台在收取一定费用的前提下向其他个人或企业提供信贷的金融模式。国外依托完善的社会征信体系，借助互联网技术降低了信息传递成本，实现借款人信用审核、信贷审批与信贷利率的自动化完成，促使P2P网络信贷兴起。(P．52)国内金融市场逐步利率市场化、金融脱媒以及监管牌照套利，促使网络信贷高速发展。2015年5月，全国仅包括有线年成交量在3000亿元左右，2015年5月，历史累计成交量已突破6000亿元。P2P网络信贷平台在高速发展的同时，也出现部分网站盲目经营，风险控制能力弱，导致不良贷款激增引发资金链断裂，严重损害了投资者权益，对行业健康发展带来了负面影响。

　　对比国内注册资本大于3000万、成立超过3年的网络信贷平台网站，可以发现平台提供了多种投资标的，供投资者结合自身对风险、收益率和投资时间的需求进行选择;平台对投资标的产品的信息披露程度存在很大差别。因此，投资者在进行网络投资时，既要选择信贷平台，又要对网络信贷平台的投资标的进行选择。投资者投资意愿形成过程中涉及的影响因素较多，并且国内对于以企业为融资方的这一主流信贷平台模式的研究较少。本文选择以网贷平台投资者投资意愿为研究对象，从感知收益、初始信任和感知风险的角度研究投资者投资意愿形成过程。通过研究揭示投资者对于P2P网络信贷投资意愿形成影响要素，进一步完善互联网金融基础理论，为行业自身发展和政府监管、引导提供参考。

　　第一类:P2P网络信贷模式的研究。研究内容主要是对比分析国内外不同的网络信贷平台如Prosper、Lending Club的运营模式、商业模式、盈利模式、风险控制。相关的研究内容随着P2P的发展和商业模式的成熟不断完善，刘绘在总结前人研究基础上，对我国P2P网络借贷模式中的核心要素:产品法律性质、风险分担机制、征信数据来源、标的选择方式、利率确定机制进行了比较分析，讨论了我国P2P网络借贷中的保障不足、资金混同、非法集资、产品异化、IT技术等主要风险，从征信体系、信息披露、产品信用评级行业以及自律标准等方面，对监管思路提出补充建议。

　　第二类:研究提升P2P网络信贷的风险控制模型。Andreas Mild借助多个变量通过线性回归模型，开发了决策支持工具帮助用户估计违约风险，通过基于后验误差(a－posteriori analy-sis)分析表明，可以对违约周期风险进行定价，显著提高投资者回报。Milad通过对Lend-ing Club数据分析，提出了一个基于借款人状况的分类法预测Ｒandom Forest(ＲF)模型，效果好于FICO信用评分法和Lending Club信用证等级方法。风险控制提升的量化方法研究大多基于美国著名网贷平台Prosper开放的交易数据，此类研究由于机构投资者的进入，以及FICO评分对社交信息的替代，研究结论不具有普适性。国内P2P网贷平台利用金融监管政策进行监管套利，其经营模式、信用审核、风险类型与国外存在较大差别;同时，国内交易数据不公开，鲜有相关研究成果。

　　第三类:P2P网络信贷的主体行为。Eunky-oung Lee通过对韩国数据分析，发现借款人在投标时存在羊群效应，廖理研究发现我国P2P投资者也存在羊群行为，订单完成进度越高，越能吸引投资者参与。Laura研究贷款人和借款人的年龄、性别、外表个人特征，发现借款人更容易对于年龄相近，照片看起更有吸引力的贷款人提供贷款。陈冬宇以纯P2P个人对个人的信贷拍拍贷为研究对象研究风险、信任与出借意愿的关系。整体来说，国内在此方向的研究刚刚起步，研究成果较少。

　　对与国内P2P网络信贷平台，按照借入人主体性质不同分为:第一类，借款人为自然人，通过基于网络信贷审核的纯线上交易模式，模仿国外机构以个人对个人的信贷为主，如拍拍贷、人人贷等。这种模式受限于国内征信的不完善，资金规模相对较小，没有成为国内的主要模式不具有代表性。第二类，企业作为融资方，平台以撮合为主，可以称为P2B(Peer to Business)的模式。这种基于国内特色的模式创新，采用以人工尽职调查为主的线下征信;线O方式;本金与约定收益由金融机构或网站自身提供还款保障。由于企业信贷资金规模较大，信贷平台以集合标的的方式由投资者个人通过购买集合标的份额进行投资，分享对应项目产品份额的投资收益。国内缺少对P2B这一目前国内主流的网贷平台商业模式的研究，因此，本文选择此模式的网络信贷投资意愿形成作为研究内容。

　　过去十几年电子商务蓬勃发展，学术界对互联网环境下的网络消费者行为和消费心理进行了大量的研究。网络消费者是在网络上为个人目的购买或使用商品和接受服务的社会成员。投资者是指投入现金购买某种资产或金融产品以期望获取利益或利润的自然人和法人。行为金融学借鉴心理学的研究方法及成果，基于行为理论与金融分析相结合，通过分析投资者的情绪、心理、行为，制定金融决策和金融产品价格，更有效地解释了传统金融理论不能解释的金融现象。投资者的网络信贷行为是一种互联网环境下电子商务与行为金融学的交叉领域，对网络消费者和传统金融投资者取得的研究结论并不一定适用于网络投资者。因此，本文将借鉴电子商务和行为金融学的相关理论及研究成果开展研究。

　　社会学家Nord，W(1973)提出人类一切行为都受到某种能够带来奖励和报酬的交换活动支配，人的行为是一种计算得失的理性行为，目的是追求利益最大化。之后的学者进一步完善了社会交换理论，认为人总是估计和对比不同的活动或从某个人那里获利的潜在可能，最终选择可能获得最大利益的活动或人。本文对感知收益定义为:未来一段固定时间，可以保证承诺的投资收益，不必担心投资损失的一种主观状态。投资行为是为了获取货币收益，感知收益物质财富的增加。

　　网络信贷网站的感知收益来自两个层面:第一个层面是投资者对投资标的感知收益，网站会提供多种投资产品标的，这些标的产品对应不同的投资收益和投资时间周期;有些网站会详细披露投资标的产品的信息，如资金使用企业的经营情况、财务、信用、资金用途等信息。投资者的投资策略、风格、自我效能、个人收集信息和解决问题的能力不尽相同，投资者通过网站的投资产品描述对投资标的进行判断，形成初始信任，因此本文提出:

　　第二个层面，网络信贷平台网站存在类似于电子商务网站的特征，存在投资者对网站平台的使用易用性和有用性的感知，这些形成投资者对平台的感知收益，将影响投资者对平台的初始信任。姚公安等研究指出网络企业的声誉通过消费者感知的安全性、有用性和易用性正向影响消费者信任。信贷网站也通过多种方式如广告、新闻、股东知名度，提升网站的声誉。因此本文提出:

　　感知风险是电子商务研究中普遍认同的关键因素。Hales J网络购物感知风险定义为消费者在网络购物过程中对自己购物行为所带来可能不利后果的感受和判断。基于交换理论和理性行为，感知风险是指出借者感受到的出借活动可能产生的负面后果。本文总结投资网络信贷的感知风险来自两个层面:第一个层面，投资者对投资标的的感知风险。Kaplan，L．B．(1974)等人提出感知风险的五个维度:财务风险、产品表现风险、人身伤害风险、社会风险、心理风险。叶乃沂研究表明感知风险对消费者购物决策、态度以及信息处理等行为都有显著的影响。对标的的感知风险主要是投资标的的回报率承诺、投资资金的兑付、风险措施等，标的的信息披露也将影响标的的初始信任。因此本文提出:

　　第二个层面，是投资者对平台的感知风险。电子商务平台风险包括技术风险、法律风险、隐私风险、业务交易风险、支付风险。参考电子商务平台的风险，本文总结投资者对于网贷平台的风险包括:技术风险指通过网络平台软硬件技术，防止黑客、病毒等;法律风险指目前互联网金融处于起步阶段，国内缺乏相关的配套法规，电子签定经济合同在有关权利与义务等方面面临相当大的法律风险，投资者的合法权益不能受到有效保护。隐私风险指网站泄露个人隐私，身份证、银行卡、电话等重要信息。对于支付风险，电子商务发展初期存在多种支付方式，随着电子商务的普及，网络购物消费习惯的培养，支付方式作用在减少，支付的风险大大减少。因此，我们认为平台借款人感知风险越低，越容易得到投资者的信任。因此，本文提出如下假设:

　　信任网络信任是电子商务研究中普遍认同的关键因素。Shankar提出影响网络信任的主体因素指消费者特征，如网络交易经历、娱乐/聊天经历、技术倾向等;客体因素包括网站特征，如网站用户界面友好性、隐私保护、安全保障、第三方认证标志、网站历史、信息时效性等;商家特征如网络公司规模、声誉等。Kim D研究认为风险、信任和收益是决定网络交易信任倾向的核心因素。(P．544)但是消费者建立信任要经过与企业接触、判断、选择、尝试等步骤，是一个动态的过程。外部特征只考虑了影响信任的静态因素而忽略了影响信任的动态因素。

　　马钦海研究表明C2C模式由于不确定性、高风险和低转换成本使得网上卖家需要采取有效措施来建立顾客初始信任，建立顾客初始信任，是促使顾客交易、扩大顾客规模决定网上店铺生存的关键。周宏总结历史文献提出了影响网络消费者初始信任的因素包括网络消费者感知、自我效能、个人信任倾向、企业地域特征、企业展示、社会暗示。本文参考周宏对初始信任定义为:投资者对一个没有接触过、不熟悉的网络借贷平台初次浏览和访问网站的过程中，在未做出投资决策之前对其形成的信念即为初始信任。因此本文提出如下假设:

　　电子商务研究成果认为，信任有助于减轻网购过程中的风险感知，但是由于网络信贷对于广大投资者来说还是新鲜事物，对平台或标的的初始信任，将更加重要。对平台或者是投资标的产品的初始信任都有可能形成投资意愿。因此本文提出如下假设:

　　本文采用变量测量与问卷设计进行实证研究。量表设计借鉴已有文献成果，感知收益(PB)借鉴Lee Ming－Chi量表问卷;感知风险(PＲ)借鉴Kim(P．549)、Lin M量表问卷;对标的初始信任(TIT)借鉴了Kim(P．549)量表问卷;对平台的初始信任(WIT)的测量，采用单维度的测量方法，参考Lu Y、Flavian C、McKnight的研究;投资意愿(IW)测量指标主要来自Jarvenpaa S．L．、Parasuraman使用的测量指标。问卷内容包括对研究目的进行说明，解释相关概念并指导调查对象正确回答问题，调查对象个人信息和一般特征，测量条目采用Likert七分量表。

　　本研究首先对初步的问卷，通过咨询电子商务、金融方面的教授、博士研究生，进行修改完善。其次，进行试调查判断问卷问项的合理性、有效性及措辞准确性，由于网络信贷投资涉及资金，没有选择在校大学生而是选择已工作的MBA。根据初测调查本研究删除部分指标，调整了问项的表述方式，形成正式问卷。

　　本研究采用网上问卷调查的方法收集数据，通过委托调查、电子邮件邀请调查、网站随机访问调查，确定有效样本数450个，符合样本数大于测项数目10倍的要求。样本数据主要为男性，占84.56%。年龄结构偏年轻，21－25岁、26－30岁及31－40岁的受访者分别占比29.69%、32.06%和25.17%。受教育水平比较高，其中本科及本科以上学历者占68.41%;月收入3000元以上者占76.96%。受访者使用网络信贷平台年限主要是在1年以内。

　　本研究通过SPSS21、AMOS21对样本进行验证性因素分析和信度分析，验证问卷信度和效度。通过对各变量进行描述性分析和相关分析，并对模型进行拟合及检验研究。通过Cronbachsα衡量各项目间一致性进行信度分析，Nunnally认为α值等于0.7是可以接受的量表边界值，本研究中的信度值以0.7为最低标准。如表1所示，各变量α在0.741到0.843之间，表明各变量具有较好的信度。

　　本研究使用最大似然法进行参数估计，通过验证性因子分析评估收敛效度与区别效度。各个观测变量在相应的潜变量上的标准载荷因子都在0.662以上，大于收敛效度中的标准化因子负荷(Factor Loading)0.5的要求。组合信度值(Com-posite Reliability，CR)都大于0.7，平均萃取变异量(AVE)值都在0.7以上，大于要求的0.5。各因子间相关系数如表2所示，同表1中AVE相比较，不同因子间的相关度低于其AVE的平方根测量模型具有良好的区别效度。测量模型的各个测量指标收敛于相应因子，具有良好的收敛效度。

　　本研究通过结构方程建模对模型拟合水平进行检验，x2/df、NFI(常规拟合度)、NNFI(非常规拟合度)、CFI(比较拟合指数)、GFI(拟合优度)、ＲMSEA(近似误差均方根)其指标值均达到模型研究的建议值，表明测量模型总体拟合符合要求。研究对各个变量之间的相互关系进行分析，各个因子间的完全标准化路径系数及p值(见表3)。

　　投资者对标的感知收益会正向影响其对标的的初始信任，这一研究假设显著。投资者放弃传统金融机构提供的理财、固定存款等低风险、低回报的投资产品选择网络信贷产品，是希望获得较高的投资回报。网络信贷平台网站会采用线上、线下等多种营销方式突出、强化收益回报率，投资者在投资过程中个人信任倾向、风险偏好等主体因素，在对投资标的没有充足认知下，进行投资会促使投资者盲目地相信自己并不了解的投资产品。

　　投资者对投资标的的感知风险会负向影响其对该标的的初始信任，这一研究假设不显著。Chaiken提出由于投资者自身信息的非完全性和能力有限性，现实投资者的决策行为受到外部环境和自身固有的各种行为偏差的影响，并不是完整意义的理性人。金融监管机构通过各种教育方式提高投资者的风险警觉意识，但是从实际的情况来看，投资者在感知收益的影响下，会做出不理性的行为以及不合理的判断，如股市疯狂地时候，股民认为很容易获得投资回报，而盲目选择股票和基金进行投资相同。投资者这一行为特征与传统的行为金融学的研究结论一致。网络信贷是一种投资渠道创新，投资风险和传统金融没有本质区别。现有网贷平台对投资产品标的的资金投资去向、企业信息披露的完整性、真实性、及时性并不完善，投资者也没有专业知识判断标的企业的经营情况，以及能否偿还贷款，难以确保投资本金和收益的安全。电子商务中感知信息质量会显著影响感知风险，但是，投资者并没有因为投资标的的信息披露不足对投资意愿产生显著影响，这与电子商务网购市场的交易行为不一致。

　　投资者对网站的感知收益会正向影响其对平台的初始信任，这一研究假设显著。平台的易用性和较高的投资收益，会使得投资者对平台建立初始信任，进而在这个平台上选择投资标的产品，这一点和电子商务的研究结论一致。

　　投资者对平台的感知风险会负向影响其对平台的初始信任，这一研究假设显著。投资者由于感知风险不信任网站平台，这与电子商务的研究结论相似。Culnan，M．在其社会交换框架中提出投资存在对交换利益的追求和对交换风险的规避的两难困境。网络信贷需要信贷平台网站规范、守法经营，没有建立资金池或者是进行虚构的标的招揽投资者竞标。互联网信贷平台的信用风险、操作风险、法律风险、流动性风险等构成的感知风险，普通投资者很难进行分辨和自我保护，需要监管者统一规范，保护投资者使得网络信贷得以健康发展。

　　投资者对平台的初始信任会正向影响其对投资标的的初始信任，这一研究假设显著。Birnbaum M．H(1979)提出来源的可信性是个体评价信息时的关键因素，个体会赋予较大的权重给可信性较高的信息。网络信贷平台自身或委托担保、小贷、保险公司，对投资产品进行风险审核、风险控制，同时承担信息中介和风险控制的双重角色。网络信贷平台投资者没有专业知识去判断、区分投资产品的信息的真假以及投资标的的安全性，因此更多地依赖平台的专业性和信誉承诺，对标的的初始信任更多地来自对网络信贷平台的初始信任。

　　投资者对投资标的的初始信任会正向影响其投资意愿，这一研究假设不显著。陈明亮等认为初始信任和持续信任的影响因素是有区别的。投资者仅在很短的时间就对平台标的进行了投资，很难对标的的安全性进行更加有效的分析。由于网络信贷涉及资金交易，出于对投资安全性的考虑，投资者需要有更强的信任感才会进行投资。国内外学者研究发现网贷平台投资者存在羊群效应，一些网贷平台利用羊群效应，发布虚假的投标完成信息，吸引投资者盲目投资，但这不是基于投资者的初始信任，而是利用投资者对其他人的盲从信任的不理性心理特征进行误导。

　　投资者对投资平台的初始信任会正向影响其投资意愿，这一研究假设显著。电子商务中普遍研究认为，网店声誉反映了网络商店产品与服务的水平是消费者对网络购物信任的重要前因变量。Wang Ming研究认为网店声誉是网店建立和保持持续竞争优势的重要方式，为消费者提供购买决策参考。网店声誉是消费者在网络购物中建立初始信任的重要因素。研究结果表明平台初始信任对投资意愿的正向影响，可见初始信任不但是传统电子商务市场的交易基础，也是网络信贷市场的基础。

　　本文研究投资者投资意愿形成过程及内在机理，从感知收益、感知风险和初始信任的角度研究网络信贷投资意愿的形成过程。通过实证研究发现，投资者对投资标的的初始信任会受到感知收益和对平台初始信任的影响，在感知收益的影响下，对投资标的的感知风险并不能显著影响对标的的初始信任。平台则不同，对平台的感知收益正向影响对平台初始信任，而对平台的感知风险会显著负向影响对平台的初始信任，感知收益并没有影响到感知风险的作用。投资者对投资标的的初始信任并不显著正向影响其投资者投资意愿，投资者意愿主要受到投资者对投资平台初始信任的影响。通过文献结论对比发现，以网络购物为基础的电子商务研究成果在网络信贷投资中并不完全适用，网络信贷投资行为有其内在特征。

　　本文研究结论可以帮助互联网金融监管机构制定相关政策，有助于行为金融理论体系的构建和完善，也能为互联网金融领域学者研究提供参考。本研究局限在于着重考虑了感知收益、初始信任和感知风险的影响，但是在实际的投资过程中，投资者的风险偏好、投资经验、主观规范、信任倾向等会影响投资者的投资意愿。

　　在乌镇落幕的第二届世界互联网大会上，清华大学五道口金融学院发布了《全球互联网金融商业模式报告（2015）》

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